از دیدگاه سرمایه‌گذاران حقوقی نویسنده: جان ماتیاس جان ماتیاس، مدیر توسعه تجارت جهانی در گروه معاملات آتی و اختیار ابزارهای مالی در «مریل لینچ» می‌گوید: دهه گذشته شاهد رشد شدید ایجاد و توسعه بازارهای رسمی ابزارهاي مشتقه بوده است. ولیکن بسیاری از این بازارهای نوپا به طراحی بهینه بطور محدودی توجه داشته‌اند. وی دلیل […]
از دیدگاه سرمایه‌گذاران حقوقی
نویسنده: جان ماتیاس
جان ماتیاس، مدیر توسعه تجارت جهانی در گروه معاملات آتی و اختیار ابزارهای مالی در «مریل لینچ» می‌گوید: دهه گذشته شاهد رشد شدید ایجاد و توسعه بازارهای رسمی ابزارهاي مشتقه بوده است. ولیکن بسیاری از این بازارهای نوپا به طراحی بهینه بطور محدودی توجه داشته‌اند. وی دلیل اصلی این مسأله را ابهام در اهداف تأسیس این بازارها می‌داند.
بازارهای رسمی معاملات مشتقه در کشورهای در حال توسعه اغلب بر مبنای مدل موجود بازارهای ملی سهام و اوراق بهادار ایجاد شده و برای تحقق اهداف اقتصادی معینی برنامه‌ریزی نکرده‌اند. از سوی دیگر این ابهام در اهداف، مانع از مشارکت فعالان کنونی بازارهای بین‌المللی شده است که علاوه بر بازارهای بزرگ‌تر و کامل کشورهای توسعه‌یافته، در جستجوی مکان‌های دیگری برای سرمایه‌گذاری، پوشش ریسک و سفته‌بازی هستند. با وجود این، مشارکت فعالان بین‌المللی که به نظر برخی، منافع اقتصادی محلی را به خطر می‌اندازد، در حفظ نقدشوندگی و رشد پایدار این بازارهای جدید سهم به‌سزایی دارد.
بحث حاضر، این پرسش را مطرح می سازد که دلیل اصلی توسعه بازارهای رسمی ابزارهاي مشتقه چه بوده است. این مسأله دلایل متعددی دارد که در زیر به برخی از آن‌ها اشاره شده است:
بازارهای (نقدی) ملی موجود نیازمند راهکار منظم و کنترل شده پوشش ریسک هستند. بدهی های ملی دولت، بازارهای کالا (کشاورزی و انرژی) و برنامه‌های سرمایه‌گذاری خصوصی همگی نیازمند منابع جدید نقدینگی هستند و بازارهای ابزارهاي مشتقه به عنوان جانشین ابزارهای مورد نیاز این بازارها عمل می کنند.
فعالان بخش های اصلی اقتصاد ملی (از جمله بخش های کشاورزی و انرژی) نیازمند راهکار پوشش ریسک نوسان قیمت‌ها و میزان عرضه هستند. بنابراین ابزارهاي مشتقه مناسب، بهره‌وری را در مورد کالاهای مربوطه افزایش می‌دهد.
گسترش تخصص در بازارهای مالی به‌طور عمومی و در عین حال، مهار گرایش به سفته‌بازی، نیازمند راه‌اندازی مجامع وگردهمایی و تبادل‌نظر است.
ایجاد بورس‌هاي معاملات آتی و اختیار برای جذب سرمایه‌گذاری خارجی، به‌ویژه از کشورهای توسعه‌یافته، شیوه نسبتاً کارآمدی برای بهره‌برداری از منابع است.
یک بورس ملی معاملات آتی و اختیار، نماد مدرنیته یا به‌عبارتی امروزی بودن است و هر کشوری که خود را مدرن می‌داند نيازمند چنین بورسی است.
برای بررسی این‌که آیا بازارهای ابزارهای مشتقه کشورهای درحال توسعه، اهداف کلی تأمین نیازهای جامعه سرمایه‌گذار را برآورده می‌سازند، استفاده از دو مدل کلی سودمند است. هیچ یک از این دو مدل در جهان واقعی وجود ندارد و هر یک چکیده ساده شده ویژگی‌های مشاهده شده بسیاری از این بازارها است، به عبارت دیگر، هیچ یک از بازارهایی که در دهه گذشته در کشورهای در حال توسعه ایجاد شده اند از تمامی این ویژگی‌ها برخوردار نیستند.
دو مدلی که در این‌جا مطرح می‌کنم بازارهای ابزارهای مالي مشتقه ملی و بین‌المللی هستند.
بازارهای بین‌المللی ممکن است منطقه‌ای (مثل بورس یورونکست/ بورس بین‌المللی معاملات آتی مالی لندن) یا جهانی (مثل بورس کالای شیکاگو) باشند.
در این‌جا به برخی از ویژگی‌های بازارهای ملی اشاره شده‌است:
* طيف محصولات مرتبط با ابزارهای معاملاتي، با ابزارها یا دارایی‌هایی که در اقتصاد ملی شکل گرفته‌اند و در مبادلات تجاری به‌کار می‌روند ارتباط داشته یا از آن‌ها تشکیل شده‌اند.
* دامنه محصولات و نحوه عضویت در این بورس‌ها به شدت از سیاست ملی (دولت) تأثیر می‌پذیرد.
* ایجاد ارتباطات مستحکم با بازارهای مالی و کالایی موجود (از قبیل بورس‌هاي ملی) سهام، بازارهای کالاهای اساسی، و مزایده دیون دولت.
* حضور قدرتمند کارشناسان اسبق نهادهای ناظر بازار در سطوح مدیریت ارشد و میانی بورس. پرسنل اصلی بورس‌ها معمولاً از کارمندان و متخصصان بازارهای موجود یا سازمان‌های دولتی ناظر بازار انتخاب می شوند.
* مجموعه منسجمی از قوانین و مقررات که دست‌کم امنیت حقوقی مبادلات بورس را فراهم می‌سازد. به عنوان مثال مي توان به قوانين روسيه اشاره نمود.
* عدم حساسیت نسبی در برابر پیامدهای گسترده‌تر (فراملی) قوانین مالیاتی.
نظام مالیاتی بازارهای ابزارهاي مشتقه معمولاً از قوانین مالیاتی بازارهای نقدی اقتصاد محلی بهتر یا بدتر نیستند. از جمله می‌توان به مالیات‌های وضع شده بر روی مبادلات اشاره کرد که در بورس کالا و آتی برزیل و تایفکس تایوان اعمال می شود.
* حساسیت محدود در برابر محدودیت‌های بانکی،که شامل مجوزهای بانک مرکزی و کنترل ارزهای خارجی می‌شود.
* گزینه ساده برای فرایند معاملات: در بهترین حالت، امکان محدود تفکیک وظایف اجرایی از وظایف پایاپای و تسویه در خدمات کارگزاری، در اکثر موارد (مثلاً در بورس ابزارهای مشتقه ترکیه) انتقال معاملات انجام پذیرفته غیرمجاز است.
* فن‌آوری ساده بورس: استفاده چشمگیر از سامانه‌های معاملاتی نرم‌افزاری رايج در بازارهای ملی نقدی كه اغلب در داخل کشور ایجاد شده اند (مثلاً در بورس ابزارهای مشتقه تركیه)، از سوی دیگر در هنگام تأسیس بورس نیازی به مذاکره با ارايه‌دهندگان بین‌المللی خدمات بورسی برای تأمين نرم‌افزارهای معاملاتی از مرحله ثبت سفارش تا اجرای معاملات و تسویه نیست.
* گرایش به مشتریان خرده‌پای محلی و شرکت‌های متوسط به جای جذب نهادهای سرمایه‌گذاری قدرتمند. این مسأله با هدف تبدیل بورس ملی معاملات آتي به منبع افزایش ثروت برای افراد معمولی و طبقات متوسط نوپای کشور همخوانی دارد.
* شرایط نسبتاً سهل و آسان در خصوص میزان سرمایه اعضای بورس، و حتی اعضای اتاق پایاپای. نظارت و کنترل دقیق سقف موقعیت‌های معاملاتی (برای مثال در بورس ملی سهام هند، بورس کره، و بورس هنگ کنگ) کوچکی سرمایه‌های آورده شده را جبران می کند. علاوه بر آن، بررسی دقیق نسبت و رابطه وجوه تضمین تودیع شده با نسبت‌های سرمایه احتیاطی، که در برخی از موارد (به‌طور مثال بورس تایفکس) از طریق سپرده‌گذاری اولیه تضامین و وثیقه‌ها به عنوان وجه تضمین، این مسدله را تقویت می‌نماید.
* الزام به حضور فیز کیی به عنوان عضوی از بورس ملی. این امر مستلزم ایجاد نهادهای قانونی ملی جداگانه و تکمیل یک فرایند اجباری و کنترل شده استخدام نیرو در نهادهای عضو است که اغلب مانع از استفاده از مستخدمین سایر نهادهای قانونی وابسته می‌شود.
* تلاش ملموس و محدود برای کسب تأیید محصولات بورس ملی و خدمات کارگزاری از سوی نهادهای ناظر بر بازار در کشورهای توسعه یافته.
ویژگی‌های مدل بورس بین‌المللی از اکثر جنبه‌ها متمایز از مدل بورس ملی است. اما از آن‌جا که این ویژگی‌ها به‌طور عمومی شناخته شده هستند، در این‌جا تنها به ارایه خلاصه‌ای از آن‌ها اکتفا می کنیم:
* کاهش تأثیرپذیری مستقیم از سیاست‌های دولت. البته اعمال فشار خزانه‌داری و وزارتخانه‌های اقتصاد و دارايي کشورهای توسعه‌یافته برای حمایت از سیاست‌های اقتصادی دولت، احتمال تأثیرپذیری شدید غیرمستقیم را افزایش می دهد.
* تأسیس بورس‌هاي مستقل. بازارهای نقدی ملی نسبت به بورس‌ها در اولویت قرار می‌گیرند و اگر هم این بورس‌ها پیش‌از آن‌ها تشکیل شوند، فاقد انسجام کافی هستند.
* تعیین طیف محصولات بر اساس مزیت‌های اقتصادی به جای عوامل سیاسی یا منافع اقتصاد ملی.
* شرایط کنترلی و حقوقی که در اصل خارج از چارچوب بازارهای رسمی ابزارهاي مشتقه ایجاد شده است (اگرچه ممکن است به دلیل مشکلات مرتبط با آن‌ها بعدها دستخوش تغییراتی شود).
* رعایت متقابل (بین‌المللی) ا ستانداردها و محصولات بازار به طور قوی.
* نرم افزارهای معاملاتی استاندارد شده بر مبنای فن‌آوری دارای سیستم عامل منطبق با محصولات تولیدی که از سوی عرضه كنندگان پیشرو خدمات بین‌المللی و شرکت های واسط ارایه می شوند.
* تمرکز بر مسایل مالیاتی و بانکی.
میزان سرمایه های نسبتاً بالای اعضای اتاق پایاپای، با تفکیک آشکار وظایف اجرایی، پایاپای و تسویه.
* سقف های قابل قبول موقعیت‌های تعهدی باز برای طیف وسیعی از فعالان بازار که شامل فعالان نهادی خبره (بازارسازان، اتخاذکنندگان موقعیت های معاملاتی، شرکت‌های مالی بین‌المللی) و مشارکت بخش خصوصی آگاه می‌باشد.
هدف از ارايه این دو مدل بازارهای ابزارهاي مشتقه بورس ملی و بین‌المللی تأکید بر نکته‌ای است که به نظر من مشکل ناپیدا و در عین حال اصلی بازارهای بورس ابزارهاي مشتقه کشورهایی است که به تازگی گام در این راه نهاده‌اند: اکثر این بازارها (اگر نگوییم همه آن‌ها) با حفظ ساختار و چارچوب ملی خود به شدت به دنبال جذب فعالان خبره بازارهای معاملات مشتقه کشورهای توسعه‌یافته هستند. این امر فعالان بین‌المللی مشتاق ورود به بازارهای ملی نوپای کشورهای در حال توسعه را با چالش هایی روبه‌رو می کند.
در بخش زیر به برخی از مشکلات مهم اخیر اشاره شده است:
* نارضایتی از مالیات بر معاملات در بازارهایی هم‌چون برزیل و تایوان.
* مالیات های سالیانه تنبیهی در مکزیک که در نهایت در دسامبر سال ۲۰۰۵ لغو گردید؛
* کنترل بورس‌هاي خارجی که هنوز، اگرچه به صورت خفیف‌تر، اما اعمال می شود (روسیه، هند، تایلند).
* سقف موقعیت‌های معاملاتي (در بورس‌های هم‌چون بورس ملی هند، بورس کره و بورس هنگ کنگ) که اشتياق فعالان خبره بین‌المللی به معامله را کاهش می دهد.
* بسترهای نرم افزاری بورسی که به سیستم های پردازشگر موجود مورد استفاده توسط واسطه‌های بین‌المللی متصل نمی شود و در صورت وجود قابلیت فنی اتصال نيز نیازمند بازسازی اساسی عناصر بنیادینی از قبیل ساختار حساب‌ها هستند (برای مثال می توان به سافکس، بورس معاملات آتی آفریقای جنوبی اشاره کرد).
* طراحی قوانین مربوط به سپرده‌های اولیه به منظور حمایت از بازار در برابر نکول اعضا،که در واقع منجر به کاهش توجه فعالان بین‌المللی نسبت به مدیریت جریان نقدینگی محلی می‌شود. سررسیدهایي که نهادهاي ناظر بورس‌هاي خارجی فوق تعیین می کنند، این مشکل را تشدید می نماید.
* پرهزینه بودن و گرانی نسبی تزریق سرمایه به نهادهای محلی، در شرایطی که به لحاظ نظری، سایر نهادهایی که در فواصل دورتری قرار دارند نیز می توانند این معامله را انجام دهند.
آن‌چه گفتیم بدان معناست که توجه آشکار برنامه‌ریزان بازار به ویژگی‌های متفاوت مدل‌های ملی و بین‌المللی که در این‌جا به صورت ساده ارایه گردید، به فرایند تأسیس بازارهای آتی و اختیار که برای نیل به اهداف تعریف شده اقتصادی و اجتماعی شانس بیش‌تری دارند، کمک چشمگیری می نماید. در ارایه فهرست ویژگی های این دو مدل، به امکان انتخاب اشاره کردم: هیچ مدلی وجود ندارد که کلیه اهداف ممکن را برآورده سازد، و به نظر می رسد اهداف اصلی این دو مدل به نوعی در تضاد با یکدیگر هستند. با وجود این، با بررسی شفاف هزینه‌ها و مزیت‌های اهداف هر بورسی، می توان بازارهایی را طراحي كرد كه اهداف سرمایه‌گذاران ملی و بین‌المللی را تأمین نموده، نقدشوندگی و ثبات مالی را بهبود بخشد، و در عین حال، اهداف اقتصادی ملی را نیز محقق سازد.
این مطلب بدون برچسب می باشد.
دیدگاه بسته شده است.