وقتی ۶ درصد ارزش بازار سهام در اختیار بازار بدهی است

نگاهی به انتشار اوراق جدید خزانه برای پرداخت بدهی دولت به پیمانکاران

وقتی ۶ درصد ارزش بازار سهام در اختیار بازار بدهی است

در شرایطی رییس سازمان برنامه و بودجه خبر از انتشار ۸۵۰۰ میلیارد تومان اسناد خزانه یک‌ساله تا پایان هفته داد که مراجع خبری شاهد واکنش مقامات بورس و فرابورس به سخنان نوبخت بودند.

به گزارش اقتصادنیوز، رییس سازمان بورس با بیان این‌که اوراق جدید خزانه، خارج از بورس و برای تسویه بدهی پیمانکاران منتشر می‌شود، تأکید کرد که این اوراق در بازار سرمایه پذیرش نخواهد شد. پیش از این نیز عنوان شده بود تا پایان سال جاری اوراق خزانه جدیدی در بازار سهام منتشر نمی‌شود. به‌نظر می‌رسد ذی‌نفعانی در بازار سهام که البته تعدادشان زیاد نیست، با قدرت نفوذ بالا، مطالبه شخصی خود را تبدیل به مطالبه‌ای کرده‌اند که از سوی سیاست‌گذاران نیز دنبال می‌شود.

خبر‌‌ها روایت از رویدادی جدید در بازار بدهی دارند. خبری از زبان رییس سازمان برنامه و بودجه که می‌گوید به زودی۸۵۰۰ میلیارد تومان اسناد خزانه یک‌ساله منتشر می‌شود و این اسناد همچون چکی است که برای بستانکاران آماده تحویل شده است. وی در تکمیل سخنان خود می‌افزاید: یک بخش از تکمیل طرح‌ها از طریق انتشار اسناد خزانه انجام می‌شود. البته این برای ما کافی نیست، حتی اگر ۴۰ هزار میلیارد تومان هم به این مبلغ اضافه کنیم؛ هرچند که لازم است، اما کافی نیست. ما ۲۵۲۹ پروژه را از طریق واگذاری و انجام روش‌های مشارکت واگذار کردیم اما مشکلاتی از نظر مباحث قانونی وجود دارد. این در حالی است که پیش از این عنوان شده بود تا پایان سال جاری اوراق خزانه جدیدی در بازار سهام منتشر نمی‌شود.

بر این اساس، مراجع خبری شاهد واکنش مقامات بورس و فرابورس به سخنان نوبخت بودند. رییس سازمان بورس در واکنش به خبر انتشار ٨٥٠٠ میلیارد تومان اوراق خزانه جدید عنوان می‌کند که این اوراق در بازار سرمایه پذیرش نخواهد شد. شاپورمحمدی با بیان این‌که اوراق خزانه جدید، خارج از بورس و برای تسویه بدهی پیمانکاران منتشر می‌شود، تأکید می‌کند: من پیش از این نیز عنوان کردم، اولویت ما بازار سهام و تأمین مالی بخش خصوصی است. نمی‌توان به مقوله شرکت‌ها و بازار سهام بی‌توجه بود و باید بازار بدهی کنترل شود.

معاون توسعه بازار فرابورس نیز با تأکید بر این‌که مطابق مصوبه سازمان بورس اسناد خزانه اسلامی جدیدی تا پایان سال جاری در فرابورس پذیرش نخواهد شد، عنوان می‌کند: دولت به تازگی از انتشار اوراق اسناد خزانه اسلامی به حجم ۸۵۰۰ میلیارد تومان برای تسویه بدهی با پیمانکاران در روزهای آینده خبر داده که این موضوع به معنای عرضه یک شبه این اوراق در فرابورس نیست.

رضا غلامعلی‌پور می‌افزاید: براساس مصوبه اخیر سازمان بورس تا شب عید امسال اوراق خزانه اسلامی جدیدی در فرابورس پذیرش نخواهد شد. به نظر می‌رسد ذی‌نفعانی در بازار سهام که البته تعدادشان زیاد نیست با قدرتی که در دست دارند، مطالبه شخصی خود را تبدیل به مطالبه‌ای کرده‌اند که از سوی سیاست‌گذار اعمال می‌شود. شاید بتوان گفت یکی از دلایل واکنش رییس سازمان بورس به اخبار انتشار اوراق بدهی نیز غلبه تفکر این اقلیت‌ است. در این شرایط اما شاهد توجه روزافزون اقتصادهای بزرگ جهانی و همچنین کشورهای نوظهور به توسعه بازار بدهی هستیم.

پایان رویای تعیین نرخ در بازار؟

در این میان به نظر می‌رسد سیاست‌های اتخاذ شده در خصوص توقف انتشار اوراق دولتی در بازار سرمایه تا پایان سال جاری و احتمال انتقال سازوکار انتشار این اوراق به بازارهای خارج از بورس به یک باور نادرست در بازار بدهی باز می‌گردد. در یک‌سو سیاست‌گذاران با درکی نادرست، نرخ بالای این اوراق را مانعی بر سر راه کاهش نرخ سود بانک‌ها عنوان می‌کنند. از طرف دیگر برخی ذی‌نفعان بازار سرمایه، بازار بدهی را رقیب پرقدرتی برای بازار سهام می‌دانند و می‌گویند نرخ بالای این اوراق مانعی برای رونق گرفتن معاملات بازار سهام است.

این در حالی است که سازوکار بازار است که نرخ بازدهی این اوراق را تعیین می‌کند و با کاهش نرخ بهره، قیمت اوراق مذکور افزایش یافته تا در نتیجه آن شاهد کاهش نرخ سود این اوراق باشیم. در این‌خصوص بد نیست به مسأله سهم اندک بازار بدهی نسبت به بازار پول اشاره کرد که تأکید می‌کند نرخ‌‌‌ها در بازار بدهی معلول نرخ در بازار بین بانکی است و نه علت رشد آن. در مجموع اما این باور‌‌ها می‌توانند زمینه‌ساز خروج شاه‌کلید رونق اقتصادی از ریل شوند. به‌نظر می‌رسد توسعه بازاری که مدت‌‌‌ها آرزوی فعالان اقتصادی برای شفاف شدن نرخ سود بوده، به خطر افتاده و درگیر روزمرگی شده است.

افزایش بیش‌تر نرخ اوراق با کاهش شفافیت

شاید بتوان شفافیت را مهم‌ترین رکن بازار سرمایه دانست. امری که خود یکی از دلایل تشکیل بورس در هر کشوری است. این در حالی است که مسلماً انتقال سازوکار انتشار اوراق بدهی به بازارهای خارج از بورس موجب کاهش شفافیت در این بازار می‌شود. در حال حاضر جزییات خرید و فروش اوراق موجود در بازار بدهی روی تابلوی معاملاتی منعکس ‌شده و از این طریق محاسبه نرخ سود اوراق مذکور امکان‌پذیر است. این در حالی است که در بازارهای خارج از بورس امکان درج جزییات نقل و انتقالات آن‌هم با این درجه از شفافیت ممکن نیست. در این میان همان‌طور که اشاره شد، یکی از انتقادات مطروحه این است که نرخ بالای اوراق بدهی را مانعی برای رونق گرفتن معاملات بازار سهام می‌دانند. این منتقدان ادامه انتشار اوراق مذکور را عاملی برای بالا ماندن نرخ سود در بازار بدهی عنوان می‌کنند. در این شرایط اما طبیعتاً با ورود معاملات این اوراق به بازارهای خارج از بورس و افزوده شدن ریسکی دیگر (عدم شفافیت) باید منتظر افزایش بیش از پیش نرخ اوراق مذکور بود. بنابراین، بهانه‌های ارایه‌ شده برای عدم انتشار اوراق بدهی در بازار سرمایه با رفتن اوراق به بازارهای خارج از بورس نوعی نقض غرض است. به عبارت دقیق‌تر، صرف پنهان شدن انتشار اوراق بدهی از نگاه سهامداران به معنای جذاب شدن بازار سهام نیست؛ اتفاقاً افزایش بیش‌تر نرخ سود با همان استدلال «مخالفان توسعه بازار بدهی» فشار بیش‌تری بر سهام می‌آورد.

بازار بدهی و بازار سهام دو مکمل در کنار هم‌‌

تقویت بازار بدهی یکی از راه‌های ارتقای بازار سرمایه و به‌تبع آن رشد اقتصادی است. در این راستا طبیعتاً تصمیمات اتخاذ شده از سوی سیاست‌گذار در خصوص این بازار نمی‌تواند به صرف حفظ منافع بخشی از جامعه صورت گیرد و با توجه به اثرگذاری سیاست‌ها بر کل اقتصاد لازم است جوانب دیگر نیز مدنظر قرار گیرد. در این میان اما سیاست‌گذار درصدد است برای تأمین رضایت بخشی از ذی‌نفعان (سهامداران)، از دیگر مزایای بازار بدهی چشم‌پوشی کند. این در حالی است که مکمل بودن بازار بدهی و بازار سهام امری بدیهی است و چرخش پول در این دو بازار می‌تواند از انجماد نقدینگی در دیگر بازار‌‌ها جلوگیری کند. ضمن آن‌که اوراق بدهی نوعی فرصت درآمدزایی برای همه سرمایه‌گذاران از جمله سهامداران نیز محسوب می‌شود.

این موضوع به‌طور جدی مورد توجه اقتصادهای بزرگ جهانی قرار گرفته است. بررسی‌ها نشان می‌دهد در این اقتصاد‌ها، بازار بدهی سهم قابل‌توجهی از بازارهای مالی را در اختیار دارد. به‌طور میانگین نسبت بازار بدهی به تولید ناخالص داخلی (GDP) در کشورهای توسعه یافته و در حال توسعه بیش از ۱۱۳ درصد و نسبت آنها به سایز بازار سهام حدود ۱۸۵ درصد است. موضوعی که سبب شده اکثر اقتصادهای نوظهور همانند مالزی، برزیل و کره‌جنوبی به توسعه بازار بدهی و انتشار این اوراق متمایل شوند.

در حال حاضر در کره‌جنوبی، بازار بدهی بیش‌ترین سهم از بازارهای مالی را در اختیار داشته و پس از آن بازارهای سهام و پول در مراتب بعدی قرار می‌گیرند. مالزی نیز نمونه‌ای موفق در میان کشورهای اسلامی است و به‌عنوان اولین ناشر صکوک بین‌‌المللی، امروزه دارای بیش‌ترین سهم در بازار صکوک جهانی است. این در حالی است که در حال حاضر ارزش بازار بدهی در ایران کم‌تر از دو درصد از تولید ناخالص داخلی بوده و تنها ۶ درصد ارزش بازار سهام را از آن خود کرده است.

 

با این تفاسیر به‌نظر می‌رسد انتقال سازوکار انتشار اوراق بدهی به بازارهای خارج از بورس بازگشت به بیراهه است و می‌تواند ابزاری را که از آن به‌عنوان یک فرصت در اقتصاد ایران یاد می‌شد، از ریل توسعه خارج کند. طبیعتاً منع انتشار اوراق در بازار سهام یا انتقال آن به بازارهای خارج از بورس راه‌حل مناسبی نبوده و به‌نظر می‌رسد سیاست‌گذار برای حل معضلات کنونی خود تنها به پاک کردن صورت مسأله بسنده کرده و از منافع این ابزار برای بازار سهام و همچنین اقتصاد کشور چشم‌پوشی می‌کند.